Kevin Warsh était attendu, scruté, analysé avant même sa prise de fonction à la tête de la Fed. Choix assumé de Donald Trump, au parcours académique et professionnel immaculé mais aux idées parfois iconoclastes, le nouveau président de l’institution de Washington a tenu, les 16 et 17 mars, sa première réunion du comité de politique monétaire et sa première conférence de presse.
Trois sujets étaient au centre des préoccupations des investisseurs : son diagnostic quant à la situation économique américaine, ses priorités d’actions à la tête de la « banque centrale du monde » et la méthode de communication envers les acteurs économiques.
Sur le diagnostic, inutile d’aller bien loin dans l’analyse pour affirmer que l’économie américaine se porte bien. Le président l’a confirmé : croissance, emploi, productivité, richesse par habitant, les grands indicateurs restent bien orientés. Seulement voilà, le choc dans le Golfe a fait bondir l’inflation bien au-dessus des 3% en rythme annuel, loin de l’objectif des 2% de progression.
Circonstance aggravante pour les tenants d’une orthodoxie stricte en la matière, le conflit dans le détroit d’Ormuz est venu accélérer une tendance préexistante à l’accélération des prix, dans le sillage d’une consommation dynamique et des hausses de prix récurrentes dans les services de santé et d’assurance.
Le prédécesseur de Kevin Warsh, Jerome Powell, s’est prévalu du double mandat de la Fed – inflation et emploi – pour justifier une approche monétaire prudente devant le ralentissement progressif des créations nettes de postes. Mais depuis trois mois, la tendance est redevenue positive et le taux de chômage reflue de nouveau. Reste donc l’inflation.
Sur ce sujet, trois éléments ont marqué le changement de direction de la Reserve Fédérale. Kevin Warsh a insisté sur la nécessité de moins se focaliser sur « les chiffres après la virgule » pour ne pas perdre de vue les ordres de grandeur, sur sa détermination à regarder « les tendances de fond plutôt que quelques points sur la courbe » et surtout à mieux utiliser les données temps réel.
Il a en particulier insisté sur le fait que ces données sont déjà entrées dans le quotidien des entreprises américaines et pourraient permettre à la Fed de moins dépendre de sondages dont les taux de réponse sont aléatoires et en baisse, ou de données reflétant le passé mais ne permettant pas de se projeter.
Même s’il s’est refusé à communiquer davantage – y compris sur ses priorités et sa méthode, au grand désarroi des journalistes présents – en attendant le résultat des cinq « groupes de travail » mis en place, à ce stade, nul doute que le nouveau président attend la preuve de véritables mécanismes inflationnistes au sens du triangle de Gordon.
Après avoir fermement répété sa détermination absolue à maintenir la stabilité des prix et à conserver la cible des 2% d’inflation, la marche lui semble haute avant de déclencher une hausse de taux et ceci en dépit d’un comité de politique monétaire qui semble plus inquiet que lui et n’hésite pas à projeter une, deux, voire, pour un membre du FOMC, trois hausses de taux cette année !
Afin de déterminer la suite de sa politique économique, Warsh devra évaluer la possibilité que l’économie Outre-Atlantique souffre d’un d’excès de demande via le crédit ou les salaires, qu’il conviendrait de stopper via une hausse des taux. Il l’a reconnu lui-même : il est plus facile de mesurer l’offre que la demande. Et, à ce stade, le choc d’offre énergétique qui affecte l’économie américaine est clair. Mais l’impact de la politique monétaire sur ce volet demeure faible. Reste donc la demande, alors que l’administration Trump pourrait vouloir relancer un soutien fiscal avant les élections de mi-mandat.
Parmi les nouveautés anticipées, figure un nouvel indicateur d’inflation. Le nouveau président de la Fed, avant sa nomination, préconisait en effet d’inclure dans les données d’analyse un indicateur, publié tous les mois par la Fed de Dallas, l’inflation signal moyennée ou « trimmed mean inflation » en version originale.
Cette donnée a pour principe d’élaguer des calculs mensuels de prix les 30% les plus volatiles chaque mois. Lors de la dernière publication, le 26 mai, l’« inflation signal » de la Fed de Dallas ressort à 2,3% en rythme annualisé, pas de quoi s’affoler donc. Et de quoi, au contraire, justifier le statu quo.
Même s’il n’a pas voulu s’engager sur l’utilisation future de cette nouvelle mesure de la dynamique des prix – toujours en attendant les conclusions « avant la fin de l’année » des groupes de travail mis en place – ses commentaires peu amènes sur les méthodes précédentes de la Fed et sur les erreurs commises en matière de stabilité des prix, ne laissent que peu de place au doute quant à sa volonté de changer radicalement les méthodes.
Au-delà du diagnostic et de la volonté très claire de Kevin Warsh de ne prendre aucun engagement à ce stade, on peut également anticiper les priorités dans les actions de cette nouvelle Fed. Sans négliger l’impact des taux directeurs, le président de l’institution de Washington a clairement désigné les données de marchés comme une source d’information et un guide d’action pour les prochaines années.
Le Comité de Politique Monétaire regardera donc très attentivement les évolutions du marché obligataire et de l’ensemble de la courbe des taux pour prendre ses décisions à l’avenir. La Fed pourrait donc s’orienter progressivement vers un équilibre davantage tourné autour de la stabilité financière et de la gestion de la liquidité et du très stratégique marché de la dette publique américaine y compris par une coopération avec le Trésor.
Kevin Warsh a en effet longuement insisté dans les auditions préalables à sa nomination, sur la nécessité de piloter de façon plus active et surtout à la baisse le bilan de la Réserve Fédérale tout en surveillant le niveau des réserves bancaires.
De longue date, ceci fait partie de son « corpus » monétaire. Depuis 2009 et la fin de la grande crise financière qui vit le premier mouvement massif d’achats de titres obligataires par la Fed, Kevin Warsh a en effet toujours défendu le principe d’un retour rapide vers les normes bilantaires pré-crise.
Ce mouvement a été entamé sous le deuxième mandat de Jerome Powell mais, avec plus de 6700 milliards de dollars, le bilan de la Réserve Fédérale est encore plus de sept fois plus élevé que celui de fin 2007. L’impact d’une baisse à marche forcée pourrait être délicat à gérer pour le marché obligataire avec une hausse des taux longs, ce qui est déjà constaté depuis fin février. Comme toujours le rythme et la communication autour de ce sujet seront essentiels.
Et c’est là le dernier point sur lequel Kevin Warsh devra rapidement se positionner : les modalités et le calendrier de communication de la Réserve Fédérale. Déjà, le traditionnel communiqué a été drastiquement réduit et simplifié. Quant aux conférences de presse, le président de la Fed a certes reconnu leur utilité mais « uniquement lorsque l’on a quelque chose important à dire ». Et ce, d’autant plus qu’il souhaite supprimer toute sorte de « d’anticipation » ou de « forward guidance ». Les marchés devront d’adapter… et Kevin Warsh peut être un peu aussi !